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2025-08-30 04:05:09

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　　传统升级，新应用拓展，市场稳步增长。LED照明二次替换需求将超越首次替换及新装需求，叠加城市化进程加快与市政亮化需求增长，预计到2028年LED照明市场中的需求将有约78%源自二次替换，成为照明市场增长的引擎国内层面“以旧换新”、三千亿特别国债等政策推动终端需求扩容，Mini/MicroLED、车用LED、农业照明及UV/IRLED等新兴领域成为核心增长引擎MiniLED作为电视市场高端技术代表，出货量增速显著。新能源汽车快速幅起，车载应用快速起量。龙头企业加速向高附加值业务转型，在细分应用领域深耕细作，Mini/MicroLED、农业照明、车载照明、教育照明、UV/IRLED等应用领域不断开拓，市场规模稳步增长。

　　2、持续加大研发投入，营收规模减少影响下费用率有所提高。2024年，公司研发投入1.61亿元，同比增长3%，研发投入占营收比例14.72%，同比提高1.8个百分点；2025Q1，公司研发投入0.33亿元，同比增长5%。受营收规模同比减少影响，费用率有所提高，2024年，公司四费费率23.85%，同比提高2.73个百分点，其中，研发费用率11.63%，同比提高2.05个百分点；2025Q1，公司四费费率16.93%同比提高1.62个百分点。3、民机业务有望成为公司第二增长曲线年，公司民机业务取得新突破，在民机技术能力提升方面，公司完成了大型灭火/水上救援水陆两栖飞机AG600氧气系统产品随机适航工作，同时开展多型民航客机氧气系统机组、旅客、便携全构型复杂系统的集成以及惰化防护系统的研制，并攻克了多项系统关键技术，完成了样件研制；在批产交付方面，公司完成AG600、C909、AC系列直升机的批产交付工作；在民机维修业务方面，公司持续开拓民机PMA产品市场，完成波音737NG客机空气分离装置PMA产品交付四家航空公司，取得四家航司合格供方资格，为公司PMA产品市场进一步推广夯实了基础。我们认为，发展国产航材既有助于实现航空制造、维修供应链自主可控同时也是降低航材采购成本的重要措施，民机业务有望成为公司第二增长曲线亿元，对应当前股价PE分别为65、53、43倍，维持“买入”评级。风险提示

　　用为0.21亿元，较去年同期增加0.48亿元，对利润产生较大扰动。财务费用的大幅上升主要源于新加坡分公司持有的美元定期存款，因美元对新币汇率波动导致汇兑损失增加。预收款保障未来收入确定性，拟派发中期分红。公司2025H1经营性现金流净流入8.8亿元，收现比达到145%，主因公司收到较多预收款，在手合同负债余额达11.0亿元，显著高于2023年联电新加坡项目启动初期水平。由于重大项目收入确认前已提前锁定大量预收款，回款安全垫充足，后续收入加速兑现亦具备较强确定性。公司拟派发中期分红，分红总额2.13亿元，股利支付率133%。充沛现金流与低资本开支支撑高分红持续性，当前年化股息率约5.5%。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。全球半导体产业受地缘政治因素影响，供应链加速向东南亚转移，新加坡凭借政治中立及关税优势成为半导体企业避险首选。亚翔集成作为半导体洁净室工程龙头，依托母公司资源接连斩获新加坡重大半导体厂务订单。当前新加坡半导体产能建设需求旺盛，公司有望持续获取海外重大项目订单，而当前市场低估其海外业务持续性，未来估值修复空间可观。预测公司2025-2027年归属于母公司净利润4.77/8.16/7.13亿元，每股收益2.24/3.83/3.34元，同比-25.0%/+71.1%/-12.7%。

　　2、在完整装备系统总体领域，公司已经实现了从某一品类到多品类、多领域的跨越式发展，内销外贸空间广阔。2024年3月，公司披露与军贸公司签订完整装备系统总体外贸产品合同金额3.34亿元。2025年7月14日，公司披露与客户签订了某型号完整装备系统总体产品采购协议，协议金额8.79亿元，该协议签订金额为后续将签订的大额订货合同的部分预付价款。2025年7月21日，公司披露分别与某J贸公司、某客户签订了完整装备系统总体外贸产品国内采购合同和某型号光电系统订购合同，合同总金额6.85亿元。公司在完整装备系统总体方面的能力和地位已走到了先进行列，完成了从“跟随”到“引领”的跨越。在国际市场，公司已成功跻身国际高端完整装备系统总体供应商之一，打破了西方传统巨头在该领域的长期垄断格局。同时，国际市场的严苛要求和实战化应用经验，将有助于国内完整装备系统总体领域的研发与升级，进一步推动公司相关技术标准的提升和装备性能的优化，将提升公司后续在国内多品类完整装备总体型号项目上的竞争力。我们认为，未来公司完整装备系统内销外贸有望迎来共振发展。

　　3、公司发布2025年半年度业绩预告，业绩拐点凸显。公司2025年上半年预计实现归母净利润1.5-1.9亿元，同比增长735%-957%，主要是由于原延期的型号项目类产品恢复交付，且与某贸易公司签订的完整装备系统总体外贸产品合同已完成国外验收交付，同时公司大力扩展民品领域，红外芯片应用业务需求快速释放，营业收入大幅增长，销售规模的增长带来利润同步增长。我们认为，下半年在公司完整装备系统总体产品开始大批量交付的情况下，公司业绩将进一步加速增长。4、我们预计公司2025-2027年的营业收入分别为51、61、77亿元，归母净利润分别为6.68、8.54、12.45亿元，对应当前股价PE分别为69、54、37倍，维持“买入”评级。风险提示

　　房地产业务保持行业领先地位。地产业务方面，1-6月合约销售额为1745亿元，同比-8.9%；合约销售面积633万平方米，同比-3.3%。虽然房地产整体销售有所下降，但销售规模行业领先，同比降幅也远优于行业整体。上半年公司新购置土地储备520万平方米，截至期末土地储备为7627万平方米，土储资源丰富。整体看，在行业周期性下行下，公司房地产业务稳健，彰显公司的竞争实力与业务韧性。2024年业绩下降近一成五，2025Q1业绩有所修复。公司2024年实现营业收入21871.5亿元，同比下降3.5%，实现归母净利润461.9亿元，同比下降14.9%。其中房地产销售费用增长及计提减值带来净利润降幅大于营收下降。2025年一季度实现营业收入5553.42亿元，同比增长1.1%；归母净利润150.13亿元，同比增长0.6%。2025Q1业绩实现同比转正。在近年房地产及建筑业经历周期性下行之下，公司业绩相比同行稳健。重视分红，股息率具备吸引力。公司重视分红回馈投资者，上市以来累计现金分红达1040亿元，分红占净利润约20%。2024年公司分红率为24.3%，比例创上市以来新高，按照当前股价股息率约4.5%。公司持续稳健的分红派息，并且股息率较高，在低利率环境下具备吸引力。

　　母净利润148亿元，同比增长8.2%，增速较一季报回升2.4个百分点。公司2025年上半年实现加权平均净资产收益率13.8%，比去年同期下降0.9个百分点。不良率、拨备覆盖率基本稳定。截至2025年二季度末，公司不良贷款率0.76%，较年初和一季度末均持平；2025年二季度末拨备覆盖率374%，较年初下降15个百分点，环比一季度末回升4个百分点。整体来看，公司不良率、拨备覆盖率均保持平稳，资产质量稳定。公司目前拨备覆盖率仍然较高，有助于维持未来净利润的稳定增长。投资建议：公司快报数据显示的整体表现较为稳定，与一季报相比变化不大，目前公司拨备覆盖率仍处于较高水平，有助于维持业绩增长的稳定性。我们维持盈利预测不变，预计公司2025-2027年归母净利润292/316/341亿元，同比增速7.6%/8.4%/7.8%；摊薄EPS为4.27/4.64/5.01元；当前股价对应的PE为6.4/5.9/5.4x，PB为0.78/0.71/0.64x，公司2025年动态股息率估计为3.6%，维持“优于大市”评级。

　　多维度深耕新兴领域，构建技术与市场双驱动格局。智能穿戴领域，全球可穿戴腕带设备市场稳步增长，中国及新兴市场需求强劲，公司完成智能穿戴方案全产品布局，高低阶芯片系列满足不同客户需求；无线麦克风市场应用场景广泛且全球销售额持续增长，品牌竞争激烈且低价产品占比高，公司推出多系列芯片适配不同需求，其无线麦克风方案成行业领先；其他领域，中国AIoT SoC芯片市场规模持续扩大，公司形成八大产品线架构并推出Wi-Fi和视频产品线，在AI玩具领域打造“芯片+算法+内容”一体化方案，与百度智能云、火山引擎合作引入大模型，AI眼镜作为下一代个人终端，公司芯片应用于多款智能眼镜支持多种功能，未来持续布局AI端侧领域。

　　经营现金流有所改善；定增打造星载/无人方向竞争力。1）费用：1H25，公司期间费用率同比减少26.0ppt至29.1%，其中，销售费用率同比减少4.4ppt至4.1%；管理费用率同比减少4.2ppt至8.2%；研发费用率同比减少16.9ppt至16.4%，主要系股份支付费用减少所致。2）应收/存货：截至2Q25末，公司应收账款及票据9.2亿元，较年初增加9.7%；存货3.3亿元，较年初增加44.3%。3）现金流：1H25，公司经营活动净现金流为0.3亿元，去年同期为-0.02亿元。4）定增：7月1日，公司公告，拟定增募资不超过2.134亿元主要建设“无人装备及商业航天嵌入式计算机研发及产业化项目”，构建无人装备和商业航天专线，提升制造效率，满足航天级产品质控要求，并增强整体产能储备。

　　公司2025年二季度营收及净利同环比提升。2025年上半年，公司实现营业收入2.37亿元（同比+27.9%），归母净利润0.63亿元（同比+42.3%）。其中，2025年二季度营收1.22亿元（同比+28.4%，环比+6.4%），归母净利润0.32亿元（同比+35.8%，环比+6.3%）；毛利率41.0%（同比+2.3pct，环比+1.3pct），净利率25.9%（同比+2.3pct，环比-0.4pct）；总费用率11.7%（同比-1.4pct，环比+3.4pct）；经营活动产生的现金流量净额0.44亿元（同比+86.70%），销售现金回款比例提升，现金流状况改善。业绩增长主要得益于新能源、AI智能数据中心等行业持续高速发展带动芳纶纸需求增长，产能利用率进一步提升降低单位成本，以及高附加值产品占比增加等。公司芳纶纸产品核心竞争力增强。2025年上半年，公司核心产品芳纶纸营收2.27亿元（同比+22.76%），占总营收95.45%，仍是主要收入来源。芳纶纸毛利率41.91%（同比+4.09pct），主要受益于产能利用率提升和原料成本下降，单位成本同比下降。从应用领域看，新能源汽车领域持续增长，拳头产品YT510W增速超40%；变压器、蜂窝芯材等领域实现突破，带动销量增长；数据中心、特高压、航空航天等项目推动高附加值产品占比提升，进一步增厚利润。复合材料业务体量小但增长迅速，上半年营收0.10亿元（同比+1185.27%），毛利率2.85%（同比+30.59pct），主要因子公司民士达先进制造在新能源汽车驱动电机等领域的业务步入正轨，产销量快速释放。

　　盈利预测与投资评级： 我们预测公司 2025-2027 年营业收入分别为43.80/55.14/68.71 亿元，归母净利润为 10.6/14.3/18.5 亿元，对应当前 P/E倍数为 63/47/36 倍，当前股价及市值对应可比公司平均 P/E 为 67/49/38倍。考虑到公司作为国内 SoC 行业领军企业所具备的竞争优势，旗舰芯片 RK3588 领衔的多条 AIoT 产品线在下游市场占有率正稳步攀升，我们看好公司凭借高算力芯片的卓越性能，在汽车电子、机器人、机器视觉等新兴智能应用领域抢占市场先机、开拓崭新增长点的战略布局。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示： 市场竞争风险，核心人才流失风险，供应链稳定性风险，下游需求持续性风险。

　　海南矿业：复星集团控股，铁矿石业务保持较高毛利率。公司由复星高科和海钢集团共同出资设立，目前已形成民营控股、国有参股的稳定股权结构。公司聚焦上游资源产业，主要从事战略性金属矿产和能源矿产的勘探、开发、采选、加工及销售业务。公司铁矿石地采原矿产量实现连续三年达产，长协及战略客户销量占比同比提升约20个百分点。2024年公司油气、铁矿石（自采及加工）、铁矿石（贸易及加工）及其他业务营收占比分别为48.41%、37%、10.50%、4.08%。其中，铁矿石（自采及加工）毛利率45.77%，同比增加1.90个百分点；铁矿石（贸易及加工）毛利率10.94%，同比增加5.36个百分点。公司块矿产品在弱市中展现了较强的抗周期能力，全年块矿结算均价较市场基准价上浮约16个百分点，保持了较高毛利率。

　　“铁矿石+油气+新能源”三轮驱动，资源储量丰富。铁矿石采选业务是公司的基石产业：石碌铁矿具有丰富的资源储量和较高的矿石品位，公司创新采用强磁、重选、跳汰等选矿技术，主要成品矿为高炉块矿和铁精粉，主要用途系提供给钢铁企业冶炼成生铁和钢材，块矿产品能替代硅石作为高炉炉料的酸性配料，优化炉况并降低炼铁综合成本。油气业务是公司第二增长曲线：公司油气业务产量连续三年增长并在2024年创历史新高，其增长主要来自八角场气田及马来西亚油田在持续高产的基础上实现超产。公司全资子公司洛克石油具备从勘探、评估到开发、生产交付的全周期业务能力，目前主要油气项目位于中国四川、中国南海北部湾、马来西亚及阿曼苏丹国。积极布局锂矿及氢氧化锂产线万吨氢氧化锂项目以及收购非洲布谷尼锂矿，布局新能源赛道。2024年，非洲马里布谷尼锂矿建设项目重点实施采矿剥离及一期Ngoualana矿坑重介质选矿厂及附属设施建设工作。2025年，子公司KMUK力争实现5.5%以上锂精矿产量13万吨，销量12万吨。

　　从机柜功率来看，根据中国通信工业协会数据中心委员会发布的《中国智算中心（AIDC）产业发展白皮书》数据，通算单机柜平均功率由6~8kW向10~20kW发展，智算单机柜平均功率将由15~20kW向40~60kW演进。因此，面对日益增长的电力需求，加强电力变压器的技术研发与应用显得尤为重要，电力变压器作为电力传输路线上不可缺少的一环，不仅能够通过调整电压等参数，提高电力质量，降低电力波动和干扰，从而保障AI设备和系统的稳定运行，提升运行效率和性能。根据头豹研究院数据，在2019-2023年，中国变压器市场规模由1,806.1亿元增长至2,897.9亿元，年复合增长率为12.60%；预计2023-2028年，市场规模将由2,897.9亿元增长至4,130.5亿元，年复合增长率预计达到7.4%。

　　AI战略全面推进，下游增量需求持续释放。公司推出新一代综合诊断终端UltraS2与ADAS标定系统，依托“维修大模型”和AIAgents技术赋能，提升产品竞争力与盈利空间，获客户高度认可，实现销售量、价格同步提升；同时，TPMS产品受益于全球汽车后市场的庞大替换需求，WGR数据显示，2032年该市场收入有望达到303亿美元。2025H1，AI数字能源业务市场影响力与盈利能力双向进阶，成长动能持续强化。技术端：推出新一代智能充电解决方案，深化电力电子核心技术布局，发布“数智能源充电大模型”及充电运营、运维、能源管理等系列AIAgents，构建技术护城河；市场端：凭借产品、技术、品牌、全球供应链等系统性优势，在欧洲、美国等主流市场突破能源、交通、停车场运营、酒店公寓等多行业顶级客户，竞争力跻身全球头部阵营；结果端：AI数智能源业务第二季度实现盈利，为中长期可持续增长筑牢根基。

　　高附加值产品放量+越南生产基地增效拐点，首次覆盖，给予“买入”评级兆驰股份是电视ODM与LED产业龙头，已深度布局LED全产业链，并横向向光通信拓展。公司LED业务产品结构有望持续优化，下游Mini LED高景气带动公司高附加值芯片、封装模组及直显产品放量。应对关税冲击，公司推进越南电视ODM产能爬坡承接北美及其他海外客户订单，随着自动化提效，2026年有望迎来利润改善的拐点。公司积极拓展光通信领域，为中长期成长打开空间。我们预计2025-2027年公司归母净利润14.5/18.4/21.7亿元，对应EPS为0.32/0.41/0.48元，当前股价对应PE为14.5/11.4/9.7倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　公司市场地位领先，产能扩建满足订单增长：公司是国内五轴机床领军企业，2024年实现收入6.1亿元，YOY+33.9%，其中高端五轴联动数控机床实现收入5.1亿元，YOY+20.7%，据MIR数据，公司五轴机床销售收入已位列内资厂商第三。从订单情况看，2024年公司新签订单YOY+24%，机床产品获得市场认可，新签订单复购率约41%。得益于在手订单饱满，2025Q1公司延续增长势头，期间实现收入1.3亿元，YOY+29.4%；扣非后归母净利润录得0.16亿元，YOY+48.2%。面对下游的旺盛需求，公司积极扩产，2025Q2银川和沈阳厂区将陆续投产，预计2025全年公司产能达500-550台（2024年产能约450台），远期产能将达到1100台左右，充分保障未来收入增长。

　　汽车电动化、智能化发展趋势加速进阶，助推公司汽车连接器业务实现较快增长。我国作为全球最大的汽车生产国，汽车连接器市场需求量大，随着我国汽车产能增加及零部件国产替代进程加速，将直接带动我国汽车连接器的市场规模快速增长；与此同时，汽车电子化水平提升及智能化进程加速，使得连接器已成为不可或缺的汽车零部件，汽车连接器市场需求实现快速增长，尤其射频、高速以及高压连接器的市场需求呈现较大增长态势。公司汽车电子连接器产品主要为射频类连接器以及高速类连接器，主要类型为射频类Fakra板端＆线端，HDCamera连接器，高速类以太网连接器、HSD板端＆线端、车载USB等。凭借在射频领域设计、制造等方面积累的经验，公司车载高频高速连接器产品已导入国内头部整车厂，并已开始大批量量产交付，业务成熟度较高。未来，公司将在与核心客户紧密协作进行研发的基础上，持续强化汽车智能化相关以太网产品的战略布局，加强智能驾驶方案商以及激光雷达厂商的合作，增强相关高频、高速类产品的自动化生产能力，扩大产能规模，并提升在L3级别智能驾驶场景下公司产品的技术积累，以不断提升海内外客户中的市场份额。

　　在消费电子领域呈现企稳复苏态势的大背景下，消费电子连接器类产品作为公司的优势项目、具备较大增长空间。随着消费电子行业海内外需求复苏，公司手机类及非手机类消费电子业务营业收入同比实现增长。1）手机端来看，公司已进入全球主流智能手机品牌供应链，成为小米、欧珀、步步高、三星、荣耀、中兴、华为等全球知名智能手机企业的核心供应商；现阶段射频连接器及互连系统产品在手机终端市场份额较为稳定，是公司的优势产品，在手机行业内有一定知名度，客户逐渐向手机终端头部企业集中；2024年，智能手机行业市场销量呈现企稳复苏态势，终端客户出货量同比提升，公司此类产品订单同比也实现较好的增长，整体市场地位份额及毛利水平相对较为稳定。2）非手机端来看，公司电磁兼容件产品主要围绕市场价格较为有利的客户及产品，全年毛利水平较上年同期保持稳定，且在消费电子非手机端拓展取得预期的重大进展，实现了大规模量产并向核心大客户交付；同时，公司积极扩展BTB系列产品品类，得益于国产替代进程推进以及自身手机行业现有渠道资源优势、近年BTB业务收入规模逐年扩大，并持续强化普通BTB产品在头部客户上的布局与导入，为公司后续营收增长打下良好基础。据公司年报披露，鉴于毫米波手机及AI手机领域对5G毫米波在2025年乃至未来市场的巨大需求，公司预计将在LCP连接线、射频BTB相关产品及其核心模块产品上实现营收增长。为此，公司计划在2025年扩大相关产品产能，并成立BTB事业部，以增强BTB产品在市场竞争中的适应性，进一步提升公司的核心竞争力。

　　投资建议：在汽车产业向电动化、智能化深度转型的浪潮中，汽车电子化水平正迎来跨越式提升，公司汽车连接器产品、尤其射频高速以及高压连接器产品有望景气持续；同时消费电子复苏态势下，公司消费电子连接器产品业务或稳中向好；此外，公司还积极开拓连接器产品在人工智能领域的应用，为持续性发展奠定良好基础。我们预计2025-2027年营业总收入分别为59.09亿元、73.98亿元、90.43亿元，同比增速分别为26.8%、25.2%、22.2%；对应归母净利润分别为7.98亿元、10.12亿元、12.70亿元，同比增速分别为28.2%、26.8%、25.5%；对应EPS分别为1.88元、2.38元、2.99元。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　公司拥有丰富的优质客户资源，现阶段在手订单充裕。在汽车零部件领域，公司主要客户涵盖国内外主流车企和新能源汽车电池厂商，包括宝马、奔驰、奥迪、保时捷、TSL、Stellantis、上汽大众、一汽大众、比亚迪、长安汽车、奇瑞、长城、广汽埃安、东风岚图、理想汽车、小鹏汽车、蔚来汽车等；而在塑料管道系统领域，公司则主要服务于港华燃气、华润燃气、中国燃气、新奥燃气、首创环保、华衍水务、中国水务、北控水务等下游头部企业。伴随着与客户的战略合作关系持续深化，公司2024年累计新获订单510亿元，汽车金属中标项目生命周期产值超350亿元，优质客户定点占比超97%；汽车管路板块中标项目生命周期产值超150亿元。其中，宝马某项目冲压产品、某项目热成型产品成功实现谱系突破；一汽红旗某项目、国内新能源头部车企某项目成功填补热成型双门环产品谱系空白；公司成功进入小鹏汇天低空飞行项目配套体系；汽车管路在新能源储能领域新项目订单量大幅增加；与此同时，市政管道海外市场取得新突破，成功中标阿布扎比国家石油公司油田注海水主体工程，国际市场进一步拓展。

　　公司积极围绕智能化、集成化技术方向布局新业务；其中，传感器业务入围工信部揭榜挂帅项目，有望打造业绩增长新曲线）智能化技术开发方面，公司作为牵头方联合相关单位开展的传感器业务入围揭榜挂帅项目，完成了拉压力传感器批量样件送货和小规模产线布局，六维力传感器设计任务也在进行中；与相关单位联合共同开发的流体传感器完成车规级认证和装车路试。2）集成化技术方面，电池封装系统等5个重点转型升级项目均进入样件和市场推广阶段，其中汽车热管理系统完成台架测试、夏季路试，成功获得北奔小批量生产订单；新能源电池BMS及封装系统完成首台电池包系统封装和测试，初步具备了系统设计、封装产线设计规划能力；汽车流体控制系统获得上汽大通认证使用。

　　IL-17赛道保持火热势头。目前，海外仅3款IL-17抑制剂获批上市，分别是诺华的司库奇尤单抗、礼来的依奇珠单抗和UCB的比奇珠单抗。从2024年销售额来看，司库奇尤单抗、依奇珠单抗和比奇珠单抗的销售额分别为61.4/32.6/6.3亿美元。2024年8月，2款国产IL-17单抗获批NMPA，分别为智翔金泰的赛立奇单抗、恒瑞的夫那奇珠单抗。国产品种申请上市有3款，分别为三生国健的SSGJ-608于2024年11月申报上市，康方生物的古莫奇单抗于2025年1月申报上市，百奥泰的司库奇尤单抗（生物类似物）于2025年2月申报上市。IL-17A/F双靶点药物在研企业数量较少，研发竞争格局较好，全球仅有UCB的比奇珠单抗（2021年欧洲上市，2024年中国上市）、丽珠集团的LZM012（III期临床）2款产品。

　　投资亮点：1、公司是笔记本电脑领域防护性产品及防护性产品的重要供应商，拥有良好的客户基础；近年来积极进行新客户、新订单的拓展，目前成效颇丰。公司深耕消费电子行业，自2003年涉足消费电子行业防护性产品、又于2007年开始生产功能性产品；从下游应用来看，笔记本电脑是公司产品最主要的应用领域，2022年至2024年来自笔记本电脑领域的收入占比稳定在75%以上。凭借多年的技术与市场积累，公司已在上述领域拥有丰富的优质客户资源；目前，公司第一大客户仁宝电脑为行业内排名前二的笔记本电脑制造服务商、近三年在公司营收中稳定占五成以上的份额，并与巨腾国际、台达电子、神基股份、立讯精密、和硕科技、英力股份等知名制造服务商建立了长期业务合作关系，产品最终应用于戴尔、惠普、联想、华硕、宏基等知名笔记本电脑品牌产品，具有较强的订单获取基础。与此同时，公司新客户开发成果较为显著，2023年成为京东方的合格供应商、部分产品已实现批量供货；2024年被戴尔纳入其合格供应商体系、部分戴尔品牌笔记本电脑功能性产品由仁宝电脑指定模式改为戴尔指定模式，并于同年11月开始进入量产阶段并进行交货，该模式的变化或有利于公司产品在戴尔品牌笔记本电脑中同类产品采购份额的提升。此外，为带动公司在广东及东南亚领域的业务增长，公司于2023年分别在广东和越南成立子公司，其中广东子公司已取得包括深鹏科技、河源精电等多家客户的订单；越南鼎佳厂房已于2024年5月正式投产，取得了越南仁宝、越南宏塑等客户订单。2、公司积极加强产品在新能源汽车、光电等新应用领域的开拓；2024年，上述领域收入已突破2000万。公司在保障消费电子产品业务领域的同时，持续加强汽车及新能源领域相关客户的开发，包括宁德时代、和胜股份、麦格纳（太仓）、宜宾纵贯线等客户；其中，宁德时代于2024年5月与公司子公司昆山鼎佳签订《框架采购合同》。根据招股书披露，公司相关产品已应用于动力电池、新能源热管理系统等汽车领域；2022年至2024年报告期间，公司在汽车及新能源领域客户数量由26个增长至98个、年销售金额由1002.46万元增长至2230.35万元，助力公司打造新的业绩增长点。

　　行业需求与公司产品布局共振，业绩持续超预期：根据公司发布的2025年半年度业绩预告显示，2025年上半年，AIoT市场延续2024年增长态势，随着AI技术不断渗透、应用场景持续拓展，当前国内AIoT百行百业正在蓬勃发展，增长周期潜力广阔。依托公司在AIoT产品长期战略布局优势，因应AI在端侧应用发展的需求，公司旗舰产品与次新品带领AIoT各产品线保持高速增长，特别在汽车、工业控制、机器视觉及各类机器人等重点领域持续扩张，为后续的渗透与成长打下良好基础。公司预计2025年上半年实现营业收入约20.45亿元，同比增长64%左右；实现净利润5.2亿元~5.4亿元，同比增长185%~195%。公司2025年Q1实现营收约8.85亿元，预计2025年Q2实现营收约11.6亿元，单季度营收同比增长约64%，预计2025年Q2实现归母净利润中位数约3.21亿元，对应的单季度归母净利润同比增长约179%，2025年Q2单季度净利率超过25%。我们认为，在旗舰芯片RK3588带领下，以RK3588，RK356X，RV11系列为代表的各AIoT算力平台快速增长，同时叠加下游需求高景气度，因此带动了公司营收的快速增长和销售毛利率的回升，2025年Q1公司单季度销售毛利率40.95%，相对比2023年Q1产业链去库存背景下的33.44%有了约7.5个百分点的提升；另外，公司营收快速增长但三费相对平稳下所带来的财务杠杆效应也在快速释放，公司销售净利率水平快速提升，2023年Q1公司销售净利率为-5.58%，2025年Q1公司销售净利率为23.67%，根据2025年Q2实现归母净利润中位数约3.21亿元测算，2025年Q2公司销售净利率预计超过25%。

　　SoC与协处理器并行研发迭代，构建双轨制平台：2025年7月17-18日，公司主办了第九届开发者大会，大会期间，公司重磅首发端侧AI大模型协处理器RK1820/RK1828，RK182X是瑞芯微首次推出的算力协处理器，具备大算力、高带宽特性，专为端侧大模型而生，可根据终端算力需求叠加一个或多个RK182X协处理器。瑞芯微高级副总裁李诗勤先生发表了主题为《瑞芯微未来芯片的发展路径》的演讲，介绍了瑞芯微的研发路径，坚持“系统、IP、芯片”三者的联动，IP芯片化、芯片系统化、系统IP化，方案共享和聚合突破，打造有竞争力的芯片。重磅介绍了新一代旗舰芯片RK3688及姐妹片RK3668，下一代协处理器RK1860，以SoC与协处理器并行研发、快速迭代的双轨制平台为发展路径。我们认为，公司旗舰芯片RK3588的成功再次证明了公司的战略眼光、研发、市场落地等多维度能力，使得公司在国产端侧SOC厂商中的头部地位做实，公司SoC和AI协处理器双轨制发展是公司因应AI大时代下的快速战略迭代升级，瞄准AI大时代端侧算力的巨大需求，伴随着产品的快速迭代升级落地，公司具备更大的市场空间。

　　重组八因子稳健增长， 抗体产品管线.13%， 2025Q1 公司实现收入 5.20 亿元， 同比下降 15.15%。 核心产品重组八因子 2024全年销售达 18.9 亿元， 同比增长 6.18%， 2025Q1 预计出现一定下滑，在区域联盟集采降价和医保控费等影响下， 短期面临一定压力， 长期来看预防治疗仍具备广阔市场空间。 安佳因在海外多个国家积极推进注册上市和商业化， 海外市场有望逐步贡献业绩增量。 公司抗体产品2024 年实现收入 6.2 亿元， 同比增长 499.80%， 实现快速增长。 菲诺利单抗单药针对头颈部鳞状细胞癌的适应症， 以及与贝伐珠单抗联用针对肝细胞癌的适应症已于 2025 年 2 月先后取得药品注册证书。

　　涂胶显影设备技术攻坚， 产业化应用不断深化。 涂胶显影设备作为集成电路制造过程中的关键处理设备， 是半导体产线上唯一与光刻机联机作业的工艺设备。 机台具有极强的技术壁垒和非标属性： 1） 涂胶显影设备结构复杂， 机台集成度高， 工艺流程路径长， 同时还面临膜厚层差、 显影缺陷多变、 环境颗粒控制、 在线） 设备与客户具体制造工艺和光刻胶材料等相关性密切， 具有较高验证成本。公司是国内唯一可提供量产型前道涂胶显影机的厂商， 目前已成功开发 Offline、I-line、 Krf 以及 Arf 浸没式等多种型号产品。 经过长期的技术攻坚和客户端验证与量产， 截至 2024 年相关产品已完成晶圆加工环节 28nm 及以上工艺节点的覆盖， 并不断向更高工艺演进。 此外公司持续研发新一代超高产能涂胶显影机架构 FTEX 并积极寻求客户端验证， 通过自主设计的先进机台架构提升整体产能， 以匹配未来光刻机产能提升需求。 公司 2024 年前道涂胶显影机持续获得国内逻辑、 存储、 功率客户订单， I-line、 Krf 机台客户端跑片数据良好， 产品认可度持续提升， 同时公司持续推进 Arf 浸没式高产能涂胶显影机客户端导入与验证。公司在全球前道涂胶显影设备市场长期被日本垄断， 国产化率低、 市占率小的大背景下， 坚持自主创新抢滩市场，提供高端涂胶显影设备的国产替代选择。

　　布局及快速推动化学清洗设备研发及量产落地， 清洗业务规模再上一层楼。 公司前道物理清洗机凭借高产能、 高颗粒去除能力和高性价比等优势获得下游客户认可，目前已成为国内逻辑、 功率器件客户主力量产机型， 2024 年公司物理清洗机获得国内领先逻辑客户批量订单。 公司于 2024 年 3 月首次发布前道化学清洗机， 可适用于高温 SPM 工艺以及多种前段和后段工艺清洗过程。 机台具备高工艺覆盖性、 高稳定性、 高洁净度、 高产能等多项核心优势， 整体工艺覆盖率达 80%以上。 高温 SPM清洗工艺作为28nm/14nm 制程性能要求最高的工艺之一， 设备市场长期被日本 DNS垄断， 国产化诉求强烈。 公司推出的机台在三大核心指标（ 26nm 颗粒控制、 刻蚀率及均一性、 金属离子控制） 可对标海外龙头， 目前该设备成功通过客户端验证， 获得国内多家大客户订单及验证性订单， 未来有望打造公司业绩增长新动能， 与涂胶显影设备形成技术协同与商务协同， 实现良性稳健长期成长。

　　封测市场复苏助推公司后道设备需求高增长， 后道先进封装设备品类持续拓宽。 公司后道涂胶显影机、 单片式湿法设备连续多年服务于国内外一线 年得益于下游市场景气度回升， 客户下单意愿积极， 后道涂胶显影机、 单片式湿法设备获得国内多家客户的批量重复订单， 签单规模同比良好增长， 在 2024 年持续获得海外封装龙头客户批量重复订单。 公司后道先进封装涂胶显影设备及单片式湿法设备技术较成熟， 产品技术达到国际先进水平。 根据公司 2024 年年报， 公司新产品 Frame清洗设备、 临时键合机和解键合机在国内多家客户通过工艺验证， 逐步进入放量阶段。24 年键合系列设备获得国内多家客户订单， 在手订单接近 20 台， 公司在 2.5D/3D先进封装领域布局的新产品 Frame 清洗设备进入小批量销售阶段。 公司有望持续巩固领先优势， 完善在后道先进封装领域的产品矩阵。

　　北方华创取得对公司的控制权， 行业龙头支持为公司注入发展新动能。 北方华创通过协议受让和改组公司董事会获得公司实际控制权， 截至目前北方华创持有公司股份比例 17.87%， 成为公司第一大股东。 北方华创与公司同处集成电路设备行业， 产品布局具有较强的互补性。 控制权变更有望赋能双方不同设备工艺整合， 协同为客户提供更完整高效的集成电路设备解决方案。 公司作为国内涂胶显影设备、 单片式湿法设备龙头， 化学清洗、 临时键合等新产品产业化迅速。 我们认为， 北方华创取得对公司的控制权有望全面赋能公司研发端、 供应链和客户资源， 优化研发模式和供应链管理， 推动公司研发效率的提升和生产成本的降低， 助力公司挖掘优质客户资源， 实现良好的业务协同。

　　短期利润承压， 在手订单充足。 公司 24 年营收规模达 17.54 亿元， 归母净利润达2.03 亿元， 同比下降 19.08%。 归母净利润下滑主要受公司持续加大研发投入水平、人员成本增长影响， 24 年公司研发费用达 2.97 亿元， 同比增长 49.93%， 研发费率达 16.92%。 根据公司 24 年年报， 公司在研项目持续研发， 总投资规模预计达 7.5亿元。 25 年 Q1 公司持续保持高水平研发投入， 25Q1 研发费用达 0.64 亿元， 同比增长 40.52%， 高研发投入叠加成本费用增加等原因影响公司归母净利润下滑， 同比下降 70.89%。 24 年公司新签订单约 24 亿元（ 包括 Demo、 LoI， 含税） ， 同比增长 10%。 我们认为， 公司利润经历阶段性承压， 充足在手订单为公司营收增长奠定规模基础， 未来业务规模有望稳健增长。

　　电接触产品下游场景丰富，低压电器行业规模持续拓展。1）电接触产品行业规模不断扩大，下业领域丰富：电接触产品行业规模持续扩大，2015-2023年期间年复合增长率为10.98%，预计2024年工业总产值再创新高。2）低压电器领域不断拓展，行业规模持续扩大：一方面，我国固定资产投资规模持续增长，拉动低压电器市场不断扩大。另一方面，低压电器下游市场规模也在扩大。国家政策带动家电消费，家用电器市场需求有望释放，2024年我国家电零售额突破9000亿元，预计2025年将继续增长；工业控制领域规模继续扩大，全球工业控制和工厂自动化市场规模在2029年有望突破3000亿美元；我国新能源汽车突破1000万辆，全球新能源汽车销量在2030年有望达到4700万辆；全社会用电量持续攀升，低压电器下游需求不断释放。

　　专注核心产品，创新技术增强企业实力。1）专注于核心产品，重视技术创新。聚星科技重视产品和技术创新，参与制定多项标准，专利数量多。公司深耕行业近三十年，始终专注于电接触产品领域，不断进行技术创新，目前已经形成了覆盖电接触材料制造、电触头生产和电接触元件生产的多项核心技术，打造了独特的技术优势。2）公司毛利居于行业前列，客户资源优质且粘性高。相较于同行业可比公司，公司毛利率高于福达合金、温州宏丰及斯瑞新材，居于行业前列。同时，公司已与多家大型知名低压电器生产企业建立了合作关系，高度定制化的产品特性也使客户具有极强的粘性。3）募资投产助力业绩成长，加大研发提高竞争优势。公司募集资金净额总计为2.44亿元，将其投入三个项目，重点降低生产中的人工成本和提升产品质量。其中，生产线智能化技术改造项目扩大公司产品产能，提升公司产品的市场竞争力同时，公司加大研发投入巩固并加强公司在产品研发方面的竞争优势实现公司的可持续发展。

　　2021年公司顺利完成重整，经营情况大幅改善，2022~2025年公司陆续收购林丰铝电、中孚铝业少数股东权益，至今已实现电解铝产能100%控股，2025年权益产能提高12万吨左右，此外，2025年四川省电力结算方案调整，电价有望实现同比下降，叠加原材料氧化铝价格的大幅走弱，公司电解铝利润走扩；铝加工方面，公司布局69万吨铝加工产能，约80%为罐料业务，2025年2月罐料行业目标加工费上调1000~1500元/吨，铝加工板块有望改善。多重催化助力公司业绩增长。我们预计公司2025-2027年实现归母公司净利润19.81、24.64、27.51亿元，对应EPS分别为0.49、0.61、0.69元/股。当前股价对应PE分别为9.6、7.7、6.9倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　远航精密主要从事电池精密镍基导体材料的研发、生产和销售，专精特新“小巨人”企业。受益于镍价的基本稳定，同时镍基导体材料和精密结构件需求增长较大，远航精密2024年营收8.52亿元+5.25%，归母净利润6,744.28万元+113.37%。2025Q1营收2.16亿元+25.77%，归母净利润1,636.05万元+36.71%。考虑到两大募投项目持续推进、其中精密结构件产能有望2025年内达产，我们预计2025-2027年远航精密实现营收9.94/11.64/12.86亿元，对应归母净利润0.75/0.90/1.00亿元，对应EPS为0.75/0.90/1.00元，当前股价对应PE为37.8/31.4/28.3X，首次覆盖给予“增持”评级。

　　我国小分子液相色谱设备市场有望保持持续增长。根据沙利文数据，2018年中国小分子液相色谱设备（包含生产和实验室用）市场（含国产厂家出口收入）规模约为16亿元，2023年则达到27亿元，期间复合年增长率为11.6%。预计未来中国小分子液相色谱设备市场将持续增长，到2027年达到52亿元，期间复合年增长率为17.2%。其中，实验室色谱市场2023年略有下滑，主要系2023年中国整体生物医药企业研发投入，包括对实验室分析设备的投入下降；生产级小分子液相色谱系统2023年市场规模为7.8亿元，保持增长，在司美格鲁肽等多肽类药物市场的巨大增长潜力驱动下，预计到2027年将达到18.7亿元，其间复合年增长率为24.4%，我国液相色谱设备在化学药物研发和制造的应用市场规模有望保持持续增长。

　　公司发布公告，IL-17A/F银屑病适应症对照司库奇尤单抗达到III期主要终点。该III期临床试验以第12周时PASI100应答率（100%皮损清除）为主要评价终点，结果显示第12周PASI100应答率，LZM012为49.5%，对照组司库奇尤单抗为40.2%，显示出LZM012非劣效于司库奇尤单抗且优效于司库奇尤单抗。主要的次要疗效终点，第4周PASI75应答率，LZM012为65.7%，对照组司库奇尤单抗为50.3%，显示出LZM012起效速度更快；第52周PASI100应答率，LZM012320mg Q4W和320mg Q8W维持治疗组分别为75.9%和62.6%，显示银屑病患者可持续提升获益。安全性方面，本品整体安全性良好，常见不良事件发生率与对照组各类不良事件发生率相当。我们看好中国首个IL-17A/F双靶点抑制剂以及其他创新药的差异化优势，维持2025-2027年归母净利润分别为22.76、25.21、28.01亿元，EPS分别为2.52、2.79、3.10元/股，当前股价对应PE为17.4、15.7、14.2倍，维持“买入”评级。

　　作为仿创pharma估值重塑代表之一，集团加快差异化创新管线研发，全面提升产品竞争力：公司阿立哌唑微球（每4周给药1次的长效缓释剂型）已于2025年5月获批上市，期待打造10-20亿元以上的重磅；代谢领域司美格鲁肽Ⅱ型糖尿病适应症已申报上市，减重适应症预计2025年内完成Ⅲ期临床；IL-17A/F III期头对头临床显示疗效优于IL-17A、IL-12/23、TNFa靶点的产品，预计2027年获批上市；消化P-CAB产品JP-1366和精神领域布瑞哌唑微球强化公司产品布局；同时公司与佑嘉生物联合开发新型siRNA药物YJH-012（全球痛风治疗领域的潜在First-in-class小核酸药物），于2025年6月获得临床试验批准。此外，丽珠集团作为健康元的参股子公司，随着双方差异化创新管线快速推进，我们认为其估值有望迎来进一步提升。

　　经营业绩承压单车利润下降。2025H1实现归母净利润为63.4亿元，同比-10.2%；对应2025H1单车归母净利润为1.1万元，同比减少0.2万元。销量方面，2025H1年批发57.0万辆，同比+1.8%；其中2025Q2批发31.3万辆，同比+10.1%，环比+21.9%。2025Q2，哈弗交付17.7万辆，同比+24.7%，环比+22.3%；魏牌交付2.1万辆，同比+106.3%，环比+58.9%；皮卡交付4.6万辆，同比-4.5%，环比-7.6%；欧拉交付0.7万辆，同比-57.9%，环比+2.5%；坦克交付6.2万辆，同比-7.8%，环比+46.9%。我们认为，2025Q2同环比增长归因于新品周期发力下主力车型持续贡献稳健销量，以及魏牌系列热销下高端化成效显现。随着2025H2新车密集上市，将进一步释放销量，有望修复盈利质量。

　　新产品周期强势开启品牌势能激活市场热度。坦克2025H2计划推出坦克400/500/700的Hi4-Z版本，Hi4-Z架构加持下泛越野技术升级。魏牌将于2025Q3起陆续推出全新SUV和插混轿车，其中，全尺寸六座旗舰SUV“琥爵”搭载1.5T Hi4插混系统，预计售价40-50万元；另有SUV将搭载VLA大模型和全动力智能超级平台，助力品牌智能化+高端化突破。2026款哈弗大狗已于7月17日上市，改款新车外观升级强化硬派风格；全新旗舰车型猛龙PLUS预计2025H2推出，定位20-25万元中大型五座SUV，搭载第二代Hi4技术以及先进辅助驾驶系统，强调兼顾豪华配置和性能升级。我们认为，改款+新车布局下补强产品矩阵，强化硬派越野定位，塑造品牌高端化势能，进一步拉动整体销量。

　　智能缆网：随着海缆和核缆业务的逐步释放，有望提升盈利水平，同时在Al和机器人领域持续突破，有望进一步提升中长期纬度竞争力。新能源的渗透率持续提升，光伏（直流电）和风电（不稳定交流电）均需要通过电力电子装置接入电网，这使得交流电力系统的运行压力持续增加，系统对可靠性机组的需求提升，因此核电等领域的投资进入景气周期。核缆领域，公司是国内唯一满足“华龙一号”国内外首堆工程需求的企业，已应用于国内外30余台核电机组，有望受益核电的景气行情。公司持续推进高端海缆业务，海缆领域，掌握500kV及以上交直流海缆前沿技术，交付多批示范项目的大长度海缆，随着高端海缆业务的逐步改善，盈利水平有望改善。在人工智能和机器人领域，（1）已为全球领先人工智能芯片公司批量供货，（2）已实现优必选等头部客户应用。

　　2024年，公司东方胃药胶囊、苯甲酸利扎曲普坦胶囊、玄驹胶囊、清肠通便胶囊分别实现营收965.91万元、894.88万元、663.98万元、456.83万元，分别同比增长12.78%、59.42%、92.77%、29.01%。此外，公司新品种塞来昔布胶囊、磷酸奥司他韦胶囊等品种上市销售，2024年分别实现营收1500.45万元、343.24万元。2024年12月，公司普瑞巴林口服溶液中选第十批全国药品集采，2024年实现销售697.66万元，同比增长50.30%。主要联营企业新梅奥下属梓笙园心理医院于2024年8月正式营业，2024年度新梅奥营业收入317.44万元，净利润-1,300.89万元。2024年度较2023年主要增加了医护人员薪酬、医院折旧推销等成本费用1,028.66万元。

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